Los títulos públicos nominados en pesos han mostrado una estabilidad a lo largo del tiempo que no reflejó la tendencia bajista que evidenciaron los bonos hard-dollar desde la reestructuración de la deuda.
Con algunos altibajos puntuales motivados por el impacto de algunos factores, la trayectoria de los bonos en moneda nacional fue creciente, contrariamente a los Globales y Bonares. Desde ya que existen características diferenciadoras entre ambos asset class, pero la fortaleza relativa de las curvas ARS vs USD ha sido una constante que no se ha visto afectada (o en mayor medida), por ejemplo, por la disparada en los tipos de cambio implícitos.
Letras y Bonos a tasa fija, BADLAR y CER son los principales grupos de instrumentos emitidos en moneda nacional, los tres con distintas características. La semana que finalizó vio inestabilidad en los tramos cortos y medios indexados a la inflación minorista, pero fortaleza en el tramo más largo. Mientras que, tanto los títulos que ajustan por la tasa de plazo fijo mayorista como los bonos a tasa fija, mostraron avances levemente por encima de las Letras a Descuento (los instrumentos en moneda nacional de corto plazo).
Cada movimiento reciente cuenta con una explicación posible desde la coyuntura. Veamos donde están parados cada uno.
Caídas promedio de 0,8% en los CER cortos y medio-largos, pero subas superiores al 5% en el tramo super largo (PARP, CUAP). Avance de 1% en BoTes y BADLAR y de 0,7% en LeDes. Esta fue la performance de los distintos grupos de activos en pesos durante la semana, cinco ruedas que más allá del saldo final tuvieron una alta dosis de volatilidad, sobre todo para los indexados al CER después de publicarse el flojo dato de inflación de noviembre.
Vemos en el gráfico inferior, provisto por la calculadora Abbaco, las “curvas” (la representación de este tipo de asset class es lamentablemente bastante acotada) a tasa variable (ajuste por tasa BADLAR) y a tasa fija (Bonos del Tesoro, BoTes). Ambas negocian con rendimientos distintos, los títulos más cortos (BADLAR) poseen una TIR inferior que, más allá de su duration, está explicada en parte por ajustar por una tasa variable, que además el mercado cree que puede subir en el corto plazo. Los BoTes 2023 y 2026, negociando con unas TIR del 57%, llevan implícitas las expectativas de inflación de largo plazo (y corto también), su rentabilidad y una prima por riesgo. En este último aspecto, la diferencia de rendimientos entre un bono a tasa fija y otro indexado a la inflación nos otorga la inflación implícita (o breakeven) asumida por el mercado.
Observamos en la curva CER el otro lado de la ecuación mencionada en el párrafo anterior, las tasas reales. El rendimiento “neto” de inflación se ubica para el corto plazo en aproximadamente 2,5% al cierre del viernes 17-dic y después de una semana de ajuste significativo sobre los bonos de corta y media duration indexados al CER que desarbitró la curva, e incluso invirtió la pendiente después de varias jornadas donde operaban con tasa real en territorio negativo. El riesgo por menor “visibilidad” va aumentando con el tiempo, incrementando los rendimientos por encima del +5% a partir del 2026 y llegando a +8,5% para un bono venciendo en 2038 (operaba por encima del +10% hace poco tiempo atrás).
Seleccionando las tres curvas en el graficador vemos los efectos de lo mencionado en párrafos anteriores de manera conjunta, y las interacciones que surgen de los distintos ajustes en los títulos públicos, pudiendo darnos una idea de algunas variables implícitas en los precios de los bonos. Por ejemplo, comparando rendimientos en TO23 y T2X3 (Tasa fija vs. BonCer) se observa una inflación “breakeven” estimada por el mercado de 51% anual, mientras que en un ejercicio similar, pero utilizando AA22 (BADLAR) y TV22 (Dollar-Linked), la depreciación del peso implícita en los precios es de 48% anualizada. Ambas variables están en línea con otros instrumentos de mercado y las estimaciones privadas surgidas del REM del Banco Central, las cuales se ubican bien por encima de las proyecciones volcadas en el Presupuesto 2022.
Juan Pablo Vera
Estratega Senior
StoneX Securities S.A.
Disclaimer: La presente nota no es una recomendación ni sugerencia de inversión.
